庫存大增，美元走強

11月底，滬銅創出兩年來新高后，開始振蕩回調。本周初，滬銅主力1702合約連續跌破46000元/噸和45000元/噸整數關口。對于后市，我們判斷，年底國內金融市場已從前期的資產配置荒轉為資金荒，資金撤離漲幅大的商品是大概率事件。銅作為標志性商品，受到沖擊是必然的。

中央經濟工作會議釋放重要信號

今年商品走勢火熱，主要推手有三：供給側改革、流動性寬松和經濟回暖。中央經濟工作會議強調明年是供給側結構性改革的深化之年，同時指出貨幣政策保持穩健中性，這與今年穩健的貨幣政策有所區別。最近國內債券市場大幅下跌，也是市場利率持續上漲的必然結果。

今年國內經濟企穩，很大程度上依賴上半年房地產的復蘇，但四季度后，各地房貸政策進一步收緊，中央經濟工作會議再次明確“房子是用來住的，不是用來炒的”，預計明年房地產景氣度或下行。中央對經濟下行的容忍度也在提高，因為不同于往年，本次并未明確提及經濟增速目標。總體而言，本次會議釋放的去杠桿、防控金融風險的信號，對國內金融市場產生較大影響，包括大宗商品市場。

美元強勢沒有結束

上周美聯儲加息，雖然基本符合市場預期，但美聯儲暗示明年可能加息3—4次，這對美元構成利多影響。目前，美元指數已經突破11月下旬的高點102，長期目標已經指向了2001年高點121.02。在美元強勢的背景下，大宗商品投機浪潮將受到抑制。

庫存大增成焦點

從供應來看，下半年，國內月度銅產量保持穩定，銅進口量持續縮減，顯示出國內實際需求包括融資需求全面下降。從需求面來看，銅主要消費領域是房地產、家電和汽車等。考慮到房地產政策趨緊，明年房地產景氣度回落是大概率事件，從而可能影響家電消費。今年汽車產量高速增長，11月國內汽車產量達到創紀錄的300萬輛。但值得注意的是，今年產量高速增長，與產業補貼政策有關，并不具有可持續性。

庫存是近期市場的焦點。截至12月19日，LME銅總庫存為345475噸，較12月上旬增加約10萬噸，增幅明顯的是亞洲韓國庫存。而截至12月16日，上期所庫存為14.4萬噸，較11月初的不足10萬噸增加4萬噸左右。

資金撤離市場

從10月底以來，國內商品市場出現持倉總量持續下降的局面，包括個別創新高的商品。截至12月19日，文華商品指數總持倉是2459萬手，較今年10月31日創下的2881萬手紀錄高位下降了14%。

工業品持倉下降尤為明顯。11月底，滬銅逼近5萬元/噸整數關口時，總持倉增加至58萬手，但之后持續減少，本周跌破50萬手。商品市場的活躍，需要資金的推動，上漲往往需要擴倉，但下跌并不需要。滬銅持倉連續下降，顯示資金明顯撤離，期價缺乏繼續反彈的動能。

綜合以上關于宏觀、銅基本面和資金面的分析，我們判斷銅價趨于回調，后期重要支撐為40000—41000元/噸一線。未來投資者操作時可密切關注持倉總量恢復情況。

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